12月16日，由三亞市人民政府支持，《財經》、財經網、《財經智庫》聯合主辦的“三亞·財經國際論壇”在海南三亞舉行，論壇主題為“探尋復雜環境下高水平開放之路”。中國社會科學院學部委員余永定在論壇上表示，美國國債的息票利息率很低，并考慮到美國海外凈債務急劇膨脹的后果，中國有序減持美國國債是必要的。
中國社會科學院學部委員余永定
余永定認為，中國應該加緊調整中國海外資產負債結構，提高海外凈資產收益。第一，降低外匯儲備在海外資產中的占比，不是拋售美國國債，而是有序減持美國國債。第二，提高中國海外資產，特別是外匯儲備的安全性。在目前條件下，中國應該盡量將外匯儲備存量壓縮到國際公認的外匯儲備充足率水平。
余永定強調：“中國應該盡可能保持對外貿易平衡，并且進出口大致保持平衡狀態。在一定時期內，中國應該主要依靠內需推動經濟增長。我們應該實現經濟增長方式轉變，即‘雙循環以內循環為主’。為此，我們必須使中國經濟保持較高增速，這要求我們采取擴張性的貨幣政策，從而有利于保持我國外儲安全和海外資產的安全。”
以下為部分發言實錄：
感謝《財經》雜志的邀請,今天我將從經濟學的角度談一個較為重要的問題——美國的外債積累，向大家分享我對美國收支狀況的一些看法。
2006年前后，國際經濟學界有一個重要問題引發了熱烈討論，即所謂的“全球不平衡”。大家認為美國可能會出現嚴重的國際收支危機，因為當時美國的經常項目逆差對GDP比例已經超過6%，凈債務為1.8萬億美元，這種情況被認為是不可持續的，會出現所謂的“突然停止”，即由于看到美國國際收支狀況的惡化，海外的投資者停止購買美國的國債和資產。而國際資金停止流入美國，就可能導致美國產生國際收支危機、美元貶值，帶來大的調整。
但2008年發生的危機不是國際收支危機，而是次貸危機，大家先前所擔心的問題并沒有出現。為了應對嚴重的次貸危機，美國采取了QE政策、零利率政策等等，伴隨政策的調整，美國經濟也就發展到了今天這樣一種狀況。
就經常項目逆差對GDP的比例而言，現在美國的國際收支狀況比2006年要好一些。但一個需要注意的事實是，2021年美國的凈海外債務達到了18萬億美元，2006年是1.8萬億美元，現在是18萬億美元，當時美國凈債務對GDP的比只是百分之十幾，現在是60%-70%之間。從國際收支狀況來看，經常項目逆差對GDP的比例比2006年要好，但是它的凈債務對GDP的比是急劇惡化，這是一個非常重要的情況。
美國凈債務將會如何變化？這取決于幾個比較重要的變量：第一個變量是美國私人儲蓄與私人投資之間的差額。在2008年全球金融危機爆發前，美國的私人儲蓄、私人投資之間是基本平衡的，但2008年之后美國的私人投資對私人儲蓄的差額發生了很大變化：美國人儲蓄增多，私人儲蓄對私人投資之差隨之增加至零線以上。其原因是多方面的，其一是美國實行的QE政策和其他政策使得股權價格大漲，收入分配不平等加劇，在收入分配不平等加劇的情況下，國家的整體儲蓄景象會上升。美國私人儲蓄比私人投資更大，它的差額占GDP的2%左右，這是一個非常關鍵的數字。大家都說美國人不想儲蓄，但在過去十幾年中，私人儲蓄是增加的。
第二個變量是美國財政赤字對GDP的比例。就過去幾年美國的平均水平而言，其財政赤字對GDP的比超過3%。2020年之后，這一比例出現急劇上漲，美國2020年財政赤字對GDP的比曾達到14.9%，接近15%。雖然之后有所好轉，但根據美國國會預算辦公室的預測，在未來10年甚至更長時間內，美國財政赤字對GDP的比將保持在5%左右的水平。也就是說，美國的財政赤字狀況不會好轉。
第三個變量是美國投資收入，這是經常項目中重要的一項。經常項目包括兩個項目，一個是貿易項目，一個是投資收入。美國貿易逆差非常大，但投資收入一直為正。這是一個很奇怪的現象，向他人借款屬于凈債務人，但是美國每年不但不用向他人支付利息，反倒產生利息收入。有很多理論用于解釋這種情況出現的原因，美國哈弗大學教授霍斯曼的著名解說認為，美國會輸出暗物質，即美國的海外投資收益很高，負債主要是美國國債，美國國債的利息率非常低，這是美國的一個特殊現象。
第四個變量要考慮到美國未來的經濟增長速度。我們很難預測美國的經濟增長速度，而根據美國國會預算辦公室的預測，未來十幾年，美國的經濟增長速度約為2%左右。有了上述四個變量就可以大致推斷美國在未來一段時間內的凈債務對GDP的比會如何發展。
我的推算是：如果美國的投資收入是1%，美國GDP的增速是2%，隨著時間的推移，美國凈海外債務對GDP的比會上升到100%。結論就是，美國目前的嚴重負債的狀況在未來相當一段時間內不但不會好轉而且還會惡化。美國凈債務只占GDP的比12%的時候，人們就擔心會出現所謂的“突然停止”，引發國際收支危機、美元危機等等。現在已經到達60%—70%，而且還會進一步上升，這種擔心理應變得更為嚴重。此外2022年3月后，美聯儲開始加息，而加息的后果是提高美國海外融資的成本。美聯儲的這一政策實際上不利于美國糾正其國際收支不平衡，不利于減少美國的海外凈債務。最近美聯儲停止了加息，政策變化對美國凈海外債務的動態路徑產生何種影響，還需要進一步分析。
總而言之，美國的海外凈債務已經高達18萬億，占GDP的比是60%-70%，如果是一個普通的發展中國家，這個國家早就破產了，但由于美元的霸權地位，美國依然能夠維持。問題是它還能維持多久？如果出現問題，這對包括中國在內的其他國家會產生什么影響？從各國持有美國國債的份額來看，中國持有12%的美國國債，日本比中國多。最近許多國家在拋售美國國債，但“拋售”需要打一個問號。中國不會拋售，因為拋售會帶來自身損失，一定是持有到期之后不再買了，這一現象在很多國家發生。一方面，美國對外部融資的需求在不斷增加，另一方面，各國不太愿意繼續給美國提供這種融資，持有美國資產雖然還有相當的吸引力，但這種吸引力已經比原來少了。美元的“武器化”對美國而言是雙刃劍，懲罰了俄羅斯，同時也動搖了美國的信譽，像印度這樣的國家也對美國的美元“武器化”表示了高度擔憂。在此情況下，世界其他國家不會像過去那么踴躍地去購買美國國債，也就是說，各國不會像過去那樣積極地為美國提供外部融資。對一個嚴重負債的國家而言，這是一個嚴重問題。
2006年，全球的經濟學家，包括諾獎獲得者的預判都落空了，但2004年到2006年美國出現國際收支危機的故事是否會重演？一個奇怪的現象是，當美國凈債務對GDP的比是13%時，大家對此產生了嚴重擔憂，這一比例現在已經達到了60%到70%，大家反倒不再擔憂。無論如何，我認為中國對這種情況要做準備并保持小心，我們可能將再次面臨2008年之前的危機。最近，三大國際信用評級機構相繼下調美國主權債信用評級，這并非杞人憂天，我們不能完全排除“狼來了”的可能性。
為此，中國應該加緊調整中國海外資產負債結構，提高海外凈資產收益。第一，降低外匯儲備在海外資產中的占比，不是拋售美國國債，而是有序減持美國國債。第二，提高中國海外資產，特別是外匯儲備的安全性。在目前條件下，中國應該盡量將外匯儲備存量壓縮到國際公認的外匯儲備充足率水平。
如果你欠銀行一千鎊，你受銀行的支配；如果你欠銀行一百萬鎊，銀行受你的支配。美國欠了中國幾萬億的海外資產和債務，這種情況下，我們應該盡快盡可能地把美國開出的借條還給美國。美元是一種借條，我們需要增加從美國的進口，增加從其他一些國家的進口，維護貿易平衡和國際收支的平衡狀態。我們把外貿增長作為重大成績，如果貿易順差減少，也許有觀點會認為我國的經濟表現就不好了。我覺得這是一種誤解，中國應該盡可能保持對外貿易平衡，并且進出口大致保持平衡狀態。在一定時期內，我們可以有貿易逆差，中國應該主要依靠內需推動經濟增長。我們應該實現經濟增長方式轉變，即“雙循環以內循環為主”。為此，我們必須使中國經濟保持較高增速，這要求我們采取擴張性的貨幣政策，從而有利于保持我國外儲安全和海外資產的安全。美國外債和中國是美國最大債權人之一的現象在地緣政治上應該發揮非常重要的作用，用好這一杠桿，以維持比較穩定的中美平衡關系。
謝謝大家！
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