8月5日，泛海控股(000046,股吧)股份有限公司（000046.SZ，以下簡稱泛海控股）萎靡已久的股價突然迎來了久別的漲停，開盤后僅經(jīng)過不到一小時的試探，就鎖定漲停板。而在經(jīng)歷第二天的短暫回調后，泛海控股的股價重新在2元每股之上站穩(wěn)。
突如其來的漲停讓關注泛海的很多投資者有些錯愕，但在過去一個多月泛海備受質疑的時間里，卻已有知名“散牛”入場筑底。
8月2日晚，泛海控股股份有限公司（000046.SZ，以下簡稱泛海控股）發(fā)布公告，稱公司控股股東中國泛海控股集團有限公司持有的公司5880萬股股份已經(jīng)被拍賣成交，拍賣數(shù)量占公司總股本的比例為1.13%，成交價格約為人民幣1.05億元。以此折算，每股拍賣成交價約為1.79元。距離8月2日泛海控股收盤價1.98元僅低0.19元。
完成拍賣時的泛海，正處于歷史低谷中。龐大的負債壓力，巨額的年內到期債務以及受疫情影響2020年全年虧損的狀態(tài)，都使泛海控股所遭受的現(xiàn)金流壓力空前巨大。而就在上述法拍完成之際，泛海的多項或主動、或被動的資產(chǎn)處置行動正在密集進行中。泛海的股價也來到了歷史最低點：2021年7月30日，泛海控股盤中觸達1.91元歷史最低位。
不過，司法拍賣億元大單的成交，似乎為泛海控股劃下了一條底線，而劃線的人，也是A股知名散戶投資人——張宇。2017年，張宇曾獲“全國十大牛散”等榮譽稱號，2019年入選全國十大財經(jīng)人物提名。
除去8月2日公告的這次法拍結果之外，張宇還參與了6月中旬泛海控股股權的另一次拍賣，以1.36億成交5880萬股，折算每股約為2.31元，結合此次法拍，張宇的平均持股成本約為2.05元。換句話說，張宇已為泛海控股見底賭上了2.4億的現(xiàn)金，合計持有泛海2.26%的股權，這一持股比例已經(jīng)可以位列泛海控股十大流通股股東的第三位。
那么，知名散戶投資者的抄底，是否預示著泛海的危機有結束的曙光呢？
短債兌付與資產(chǎn)售賣的時間賽跑
泛海的危機，最為急迫的是集中爆發(fā)的短期負債壓力。盡管媒體報道中泛海控股截至2020年底有總額達1460億的負債，但其中真正對企業(yè)現(xiàn)金流產(chǎn)生影響的是734.77億人民幣的有息負債。
更為嚴重的是，高達449.8億的有息負債將在一年內到期，而同期泛海控股在手現(xiàn)金僅有193.88億元，遠遠無法覆蓋到期債務。
出售資產(chǎn)，換取現(xiàn)金流度過難關，已成為泛海不得已的選擇。所幸的是，泛海手握大量的優(yōu)質資產(chǎn)。
根據(jù)2020年年報，截至2020年末，泛海控股總資產(chǎn)1810億元，凈資產(chǎn)166億元，每股凈資產(chǎn)約在3.18元左右，高于當前股價。從具體資產(chǎn)構成來看，泛海控股直接或間接持有10張金融牌照，包括民生信托、民生證券、民生典當、民生銀行(600016,股吧)、亞太財險等，這些牌照的價值以及公司所持有的土地、房地產(chǎn)業(yè)務的資產(chǎn)（據(jù)2020年年報，泛海控股目前房地產(chǎn)存貨達609億元），都是當前價值較高資產(chǎn)。
自2020年以來，為獲取流動資金，泛海開始其資產(chǎn)處置之路。2020年6月起，泛海處置優(yōu)質資產(chǎn)的行動愈加密集，6月3日，中國泛海與美國黑石簽署了最終協(xié)議，以13億美元價格出售旗下美國國際數(shù)據(jù)集團（IDG）；6月24日，泛海控股子公司與融創(chuàng)簽署協(xié)議作價22億人民幣轉讓浙江泛海建設100% 股權，將杭州釣魚臺酒店、杭州民生金融中心等物業(yè)轉手。7月，泛海控股公告擬將民生證券不低于20%的股權轉讓給武漢金融控股(集團)有限公司。8月6日，泛海旗下民生信托將持有的上海云鋒新呈投資中心（有限合伙）10%份額，以12.8億元代價轉讓給了洋河股份(002304,股吧)子公司。上述已完成或進行中的資產(chǎn)處置，預期給泛海帶來的現(xiàn)金流已逼近兩百億。
此外，陸續(xù)被泛海擺上貨架待售的優(yōu)質資產(chǎn)，還有多處酒店物業(yè)，以及位于北京長安街沿線，預期估值達300億的民生金融中心。
與此同時，有媒體報道，目前泛海化債的相關工作和重要決策，泛海實控人盧志強都在一線參與指揮、協(xié)調、溝通，無論對于公司內部還是外部，盧志強都十分堅決地表達了“決不逃廢債”的態(tài)度。
盧志強從商經(jīng)歷豐富，在中國企業(yè)界地位甚高，這一點，從其此前多年位列全國工商聯(lián)副主席便可獲知。在常年的商業(yè)合作中，盧志強與其他的新老企業(yè)家都建立了良好的互信關系，并為很多企業(yè)的重大經(jīng)營行為提供了力度極大的幫助和支持，這為其和泛海在中國的商業(yè)領域內贏得了良好的口碑。而盧志強本人的堅定態(tài)度，也是泛海債務人的強力定心丸。
更深入的分析財報數(shù)據(jù)后可以發(fā)現(xiàn)，2021年對于泛海而言可謂艱難至極。但一旦跨過后，很可能重見天日。
2020年年報的數(shù)據(jù)顯示，泛海總額達734.77億人民幣的有息負債中，高達449.8億將在一年內到期，占比高達61.22%。而若能完成兌付，2022年，泛海控股年內到期的有息負債將驟降至94.58億元人民幣。可謂壓力驟減。
泛海控股融資及利息成本測算（數(shù)據(jù)來源為泛海控股財報報告）
本質上，泛海當前的危機就是一場短債兌付與資產(chǎn)售賣的賽跑。跑贏后，泛海將贏得新機。
泛海上半年已進行的超百億資產(chǎn)出售，仍然在手的近200億現(xiàn)金，以及陸續(xù)擺上貨架的百億級待售資產(chǎn)，都在為泛海贏得這場短跑提供支持。而盧志強“絕不逃廢債”的表態(tài)也彰顯了泛海的決心。
這些，或許是知名大散戶選擇重倉入局背后的原因。
健康盈利的主營業(yè)務：泛海扭虧為盈的底氣
盡管從賬面資產(chǎn)和企業(yè)實控人的決心來看，泛海控股通過資產(chǎn)處置應對短期債務集中兌付危機的可能性很大，但優(yōu)質資產(chǎn)的出售同樣帶來一個問題——泛海控股未來靠什么來盈利？
在7月公告出售民生證券股權予武漢金控，并稱交易完成后不再對民生證劵實現(xiàn)并表后，這種質疑聲達到了最大。
只看表面的財報數(shù)據(jù)的話很容易對這些質疑產(chǎn)生共情。2020年，民生證券實現(xiàn)營業(yè)收入36.32億元，同比增長35.13%，實現(xiàn)歸屬母公司凈利潤9.19億元，同比增長72.54%。是泛海控股各金融子公司中凈利潤表現(xiàn)最好的。而同期泛海控股整體卻出現(xiàn)了巨額虧損。
這樣一塊優(yōu)質資產(chǎn)的出讓，無疑會讓人懷疑未來泛海控股扭虧為盈，實現(xiàn)反轉的能力。
但仔細分析泛海財報，會發(fā)現(xiàn)這種擔心有些多余。事實上，泛海的債務與泛海的虧損可以說屬于同一件事。
對于2020年的虧損，泛海控股年報解釋為：由于受新冠疫情和監(jiān)管、調控政策等影響，疊加融資難、融資貴等市場影響，以及按照企業(yè)會計準則要求計提減值準備、計入當期損益的財務費用增加等因素的綜合影響，泛海控股2020年度業(yè)績出現(xiàn)了虧損。
但在其中，巨額債務帶來的財務費用激增是泛海虧損的重要原因之一。
根據(jù)泛海控股年報數(shù)據(jù)推算（上文表格），每年泛海控股需要支付的利息成本便高達63.14億元。不過另一方面，在處置完2021年年內到期的449.8億債務之后，泛海控股的利息成本將驟減38.57億元，加上資產(chǎn)轉讓中資產(chǎn)升值所帶來的凈利潤，在其他條件不變的情況下，泛海即可實現(xiàn)盈利。
事實上，2020年度泛海各主營業(yè)務都處于盈利狀態(tài)，證券和信托領域也都保持著高速的營收增長。2020年度，經(jīng)營活動給泛海帶來的現(xiàn)金流凈值達83.36億元，同比增長49.63%。拖累泛海的，正是2020年同比增長56.%，至44.9億元的財務費用支出。而在現(xiàn)金流量表里，泛海報告期內因籌資活動而產(chǎn)生的現(xiàn)金流量凈值達-159.32億元。
圖片來源：泛海控股2020年度財務報告
此外，由于地產(chǎn)項目相對一部分集中于武漢，2020年初的疫情也給泛海房地產(chǎn)業(yè)務帶來了不小的影響，當年營收僅為21.35億元，同比下降23.9%。
這些因素都客觀上造成了泛海控股2020年的業(yè)績欠佳。此外，過往泛海控股還有著大量的股權投資操作，由于投資額未達標準沒有實現(xiàn)并表，這些股權投資的收益只能通過分紅或者資產(chǎn)變現(xiàn)來體現(xiàn)，而由于投資標的眾多，這部分隨時可能給泛海的業(yè)績帶來意外之喜。
但綜合梳理泛海控股的資產(chǎn)及業(yè)績情況，我們不難得出結論，即便盈利能力最強的民生證券不再并表，只要泛海能快速瘦身減少有息負債總額，便能通過減少財務成本迅速大幅減少虧損額度，乃至實現(xiàn)盈利。而現(xiàn)有主營業(yè)務仍為健康業(yè)績成長，也為泛海扭虧為盈，觸底反彈提供了堅實底盤。
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