作者： 杜川
距離上次定向降準一年多后，2021年國務院常務會議（下稱“國常會”）首次提出“適時運用降準等貨幣政策工具”，令市場頗感意外。
此次國常會提出降準之所以超出市場預期，原因在于近期市場流動性較為充裕，央行穩健的貨幣政策操作也已成常態，尚未到全面降準時機。因此，市場普遍關注此次降準是否會落地。當然，對于降準時點以及方式等，市場也有多種猜想和討論。
按照以往慣例，國常會提出降準后，央行貨幣政策操作大概率緊隨其后，但也有例外。綜合市場分析來看，降準并不是放水，由于我國中小微工業企業多分布于產業中下游，受大宗商品價格上漲擠壓最為嚴重，因此如果政策落地，以支持小微企業降成本為目標的定向降準可能性更大，全面降準概率較低。
重提降準并不意味政策轉松
年內首提降準，一定程度上超出市場預期。
這是因為，一方面，市場流動性較為充裕，DR007基本圍繞7天公開市場操作（OMO）利率震蕩運行；另一方面，貨幣政策始終維持平穩操作，截至7月8日，央行已連續86個交易日均開展100億元7天期逆回購操作，成為今年以來的慣例操作，僅在臨近6月末時點調整為每日300億OMO投放，中期借貸便利（MLF）也始終小幅縮量或等量續作。
但今年以來，大宗商品價格持續走高，全球通脹預期不斷升溫。下半年貨幣政策基調如何，備受市場關注。
在市場專家看來，本次國常會提出降準，主要目的在于通過改善銀行體系綜合負債成本，更好地加強對中小微企業的融資支持，緩解大宗商品價格上漲對企業生產經營的影響。
值得注意的是，雖然國常會重提降準，但這并不意味著貨幣政策轉向寬松。
光大證券(601788,股吧)固收首席分析師張旭認為，貨幣政策仍是“穩”字當頭的。事實上，“降準”與“穩”這兩者并不矛盾，不應簡單將降準理解為總量放松，而應意識到本次降準是為了對沖大宗商品價格上漲對企業生產經營的影響，而不是為了進一步推高大宗商品價格，因此其具有明顯的結構性屬性，且很可能不會釋放太多的流動性。
從當前經濟基本面看，經濟增長略低于預期。基于此，中信證券(600030,股吧)研究所副所長明明認為，貨幣政策經歷了四年的寬松周期后，空間已略顯不足，反而是財政政策正處于蓄勢待發的狀態，“經濟增速下行→政策放松→利率下行”的邏輯在今年并不適用。
明明分析，若今年下半年，尤其是四季度經濟增長動力趨弱，但通脹隱憂仍然存在，則當前并非是開啟新一輪貨幣寬松周期的好時機，貨幣政策穩健、財政政策發力的政策組合未嘗不是一個好的選擇。
時間窗口觀點不一
按照慣例，在國常會提及降準后，央行都會快速反應、降準迅速落地。此次國常會重提“降準”后，市場紛紛猜測降準落地時機，甚至有觀點猜測本周五將是一個重要窗口期。
需要注意的是，并不是每次國常會提及降準后，降準都會落地。例如，2020年國常會提及降準后并沒有實施降準。
從此前降準落地的國常會表述來看，部分業內專家分析，“適時降準”并不意味著非降不可。
“2020年6月之前，國常會提及降準均非常明確，直接提及‘運用/出臺/實施/完善定向降準或普惠金融定向降準’；而2020年6月份國常會則籠統提及‘綜合運用降準、再貸款等工具’，這一表述的區別在于2020年6月前國常會明確降準，但2020年6月只是列舉降準這一貨幣政策工具。”明明認為，此次國常會表述為“適時運用降準等貨幣政策工具”可能更傾向于降低企業綜合融資成本的貨幣政策工具的籠統表述，并不意味著一定會有政策落地。
此外，結合經濟基本面和政策邏輯來看，此次降準也并非一定落地。
明明表示，一方面通脹壓力不可小覷，運用總量層面的貨幣政策工具或將有進一步推升通脹的可能；另一方面，當前貨幣政策空間總體有限，但財政政策彈藥充足，而且財政政策本身具有結構性特征，在定向支持方面更具有優勢。
光大證券金融業首席分析師王一峰則認為，應客觀理性地解讀本次國常會提出的降準要求，降準并非意味著貨幣政策將出現轉向，特別是要警惕降準釋放資金規模不及預期對市場造成的擾動。
另有觀點認為，今年以來，大宗商品漲價等因素疊加，給中小企業帶來了經營壓力，近期實施降準的可能性正在提高。
“7月降準落地可能性較大，方式上可能實施定向降準或附加一定條件的降準。”國際金融問題專家趙慶明對第一財經表示，盡管上半年宏觀運行數據絕大部分指標都不錯，甚至個別指標超出預期，但中小企業仍然復蘇緩慢，消費更是一直低于預期，當前經濟仍存在結構性困難。
中國民生銀行(600016,股吧)首席研究員溫彬則表示，如果6、7月份通脹開始趨于收斂和回落，三季度末實施降準或定向降準可能是一個比較好的時間窗口。
張旭稱，國常會提出“適時”降準，似乎并不具有迫切性。事實上，在銀行資產擴張創造存款的過程中，會對準備金形成持續的需求，而滿足該需求“最徹底的”辦法是下調存款準備金率，因為可以向銀行體系提供成本基本為0且長期穩定的負債。“因此按照常理也會降準的，只是時間或早或晚而已。”他稱。
定向性安排仍是主基調
此外，對于降準方式，市場也有多種猜想及討論。
綜合來看，觀點普遍認為，央行采取全面降準概率較低，以支持小微企業降成本為目標的定向降準概率更大。比如，對地方法人銀行實施定向降準、普惠金融定向降準、置換到期MLF等。
市場分析認為，將降準與MLF到期相配合可以做到在不大水漫灌的基礎上，實現加強對實體經濟特別是中小微企業支持的目標。
“不排除央行通過中性降準置換MLF的方式，起到改善銀行體系負債成本和補充基礎貨幣缺口的效果。“王一峰指出。
對于普惠金融定向降準，明明認為，不排除適時適度調整普惠金融定向降準的考核條件，加大準備金率優惠力度。此外，也不排除央行順勢設立支持碳減排貨幣政策工具，將綠色貸款、碳中和債等納入優惠準備金率的考核，對綠色減碳貸款等進行定向降準。
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