作者： 周艾琳
[ 預計未來生產品價格上漲對消費品價格的傳導效應有限，中國全年CPI預計仍將在1.5%左右，低于央行3%的通脹目標。 ]
2021年上半年，通脹預期飆升、大宗商品價格暴漲引發市場交易風格巨變，成長股重挫，包括周期股在內的價值股報復性反彈。
下半年，價格壓力能否緩解？市場風格切換會否再度發生？敦和資產管理投資經理李夢杰對記者表示，6月開始比較明顯的變化是美國2年期債券收益率顯著拉升，突破橫盤了1年多的通道，隨著短端收益率的變化，收益率曲線也出現了平坦化特征，成長股重新跑贏價值股。在復蘇中后段，股票、商品、短債表現出了同步回落的特征。未來如果大類資產仍順著這一階段特征持續演繹，那么風險資產或將面臨中期調整。
全球通脹預期逐步見頂
在本輪經濟周期中，由于中國率先從疫情中復蘇，因此經濟周期也領跑全球。外界預計中美價格壓力在今年下半年都將緩和，但節奏和結構有所不同。
就中國而言，5月CPI同比上漲1.3%，漲幅比上月擴大0.2個百分點。PPI同比漲幅擴大2.2個百分點至9%，為2008年9月以來新高，大宗商品價格飆升仍是主因。
不過，從5月開始，中國政府已經采取了一系列措施遏制價格攀升，包括抑制出口、打擊投機炒作、約談重點企業、拋售國家儲備（銅、鋁、鋅）等。因此，機構普遍認為中國的上游漲價壓力將下降。
“盡管通脹尚未從PPI端大幅傳導至CPI端，但大宗商品與原材料推動下的PPI增速將隨著全球供應緩解而放緩，CPI/PPI缺口或已于5月見頂。”施羅德投資管理（上海）多資產團隊基金經理周勻對記者表示。
值得一提是，中國信貸數據領先基本面周期的高點將在二季度后期至下半年出現。先鋒領航投資策略及研究部亞太區首席經濟學家王黔對記者稱，預計未來生產品價格上漲對消費品價格的傳導效應有限，中國全年CPI預計仍將在1.5%左右，低于央行3%的通脹目標。
美國的經濟周期則滯后于中國近3個月，而且美聯儲大幅擴表（資產負債表翻倍達8萬億美元），這導致出現全面通脹攀升。先鋒領航預計美國下半年經濟增速將略有放緩，但鑒于疫情控制進展推動了更大范圍的經濟重啟，增長仍將保持相對強勁。失業保險和財政刺激措施對居民收入的補貼有助于推動第二季度的消費，預計消費增長可能接近兩位數。
雖然如此，王黔認為，目前推動價格上漲的供需因素是暫時性的。“預計中期整體核心通脹率數據將高于美聯儲2%的目標，但價格上漲將于年底前放緩，而此前的貨幣政策預測則維持不變。”
當前美聯儲最在意的就是就業。美國勞工部7月2日早間公布6月份非農部門新增就業人數為85萬，高于市場預期，有效提振市場對經濟復蘇的信心。與此同時，6月份美國失業率環比上升0.1個百分點至5.9%，分析人士認為，美聯儲或將等待就業市場顯著改善后再收緊貨幣政策。
美國成長股將跑贏價值
從去年四季度開始，美國價值股就開始大幅跑贏成長股，這一形勢持續至今，在過去十多年來實屬罕見。
6月17日美聯儲釋放鷹派信號而導致市場拋售，但此后市場意識到美聯儲可能只是一只“披著鷹皮的鴿”，并不會快速大幅緊縮，因此長端收益率反而下降，科技成長股開始跑贏價值股。因此，市場開始關注風格切換的可持續性。
“傳統上，當景氣邁入下一階段時，成長股、高質量股票（價值股）通常表現會切換。一般在擴張和趨于穩定的時期（當下），成長股會跑贏周期股。周期股一般在最初的經濟復蘇期跑贏，正如我們從去年四季度至今看到的那樣。”美國資管巨頭聯博股票資深投資策略師黃森瑋對記者表示。
但他也提醒，這一輪周期并非正常的周期，疫情導致部分成長股的估值已接近極端，因此在當前的階段，應聚焦高質量和高盈利能力的成長股，而一部分成長股只能被稱為“夢想股”或“信仰股”，在這一階段可能并不會受到青睞。
李夢杰提醒稱，從全球權益資產風險溢價角度看，當前中美權益風險溢價均位于歷史均值的1倍標準差附近，屬于偏貴的區間。行業內部看，美股除了偏防御的公用事業板塊以及后周期的油氣板塊溢價仍位于1倍附近，其余行業板塊估值均相對較高。
A股聚焦非周期價值股和景氣賽道
就中國市場而言，周期股“王者歸來”無疑是上半年的主線。但5月開始，周期股降溫，成長股又活躍起來，半導體、光伏、新能源車等年初遭遇“殺估值”的景氣賽道大幅反彈。因此，市場同樣開始關注下半年的風格切換。
交銀國際中國研究主管洪灝近期提及，隨著中國PPI與CPI差值見頂，周期性板塊的相對強勢逐漸見頂。從歷史上看，PPI與CPI的差值和周期性板塊的相對表現高度相關。雖然大宗商品正處于過去三個世紀來的第四次長波中，其絕對價格水平將在未來幾十年爆發式上漲，但投資者無法在一個通常持續三年左右的短經濟周期內，交易跨越數十年甚至百年的長波。
在機構看來，盡管周期股或熄火，但能源、醫療保健和公用事業等非周期性價值類股應該會提供機會。同時，基金經理們仍在堅定地抱團茅臺(600519)等防御性成長股以及整個科技、消費板塊。這些行業倉位的重新配置將帶來比較好的收益。
此外，中、外資機構對于成長型的景氣賽道持續加碼，因為中長期確定性仍然較強。
富敦中國股票研究總監王宇軒對記者表示，新能源車、光伏仍是長期看好的行業。此前光伏概念一度出現大幅回調，這與裝機不及預期息息相關，但對于這類長周期的主題，外資普遍看得更為中長線，不會太在意幾個月甚至一年的波動。
招商證券(600999,股吧)認為，三季度可能是光伏、新能源車產業鏈的拐點，機構可能提前建倉。
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