智通財(cái)經(jīng)APP獲悉，長(zhǎng)江證券發(fā)布研報(bào)稱，回顧2011年至今保險(xiǎn)行業(yè)估值的變化情況，資產(chǎn)端的改善是近六次估值反彈的共性，而行情的終止也大多由于資產(chǎn)端出現(xiàn)惡化，行業(yè)總體呈現(xiàn)較強(qiáng)的β屬性。從需求上來看，銀行存款等競(jìng)品收益率下行，同時(shí)保險(xiǎn)產(chǎn)品具備獨(dú)特的剛兌和保障屬性，預(yù)期需求仍將維持。供給端來看，綜合考慮當(dāng)前龍頭險(xiǎn)企在代理人規(guī)模、產(chǎn)能、收入上的變化，將較好地支撐后續(xù)展業(yè)。同時(shí)，“報(bào)行合一”等政策對(duì)于規(guī)范經(jīng)營(yíng)的上市險(xiǎn)企相對(duì)受益，結(jié)合保費(fèi)收入情況來看，預(yù)期上半年上市險(xiǎn)企仍然保持較高NBV增速，全年也將保持良好景氣。
長(zhǎng)江證券主要觀點(diǎn)如下：
保險(xiǎn)當(dāng)前走勢(shì)仍未脫離基本框架 資產(chǎn)端矛盾仍然是2024年保險(xiǎn)估值的核心因素
相較于負(fù)債端數(shù)據(jù)，保險(xiǎn)行業(yè)在走勢(shì)上明顯更貼近于滬深300以及十年期國(guó)債收益率，并未脫離此前在行業(yè)研究框架中論述的資產(chǎn)端決定方向的判斷。回顧2011年至今保險(xiǎn)行業(yè)估值的變化情況，資產(chǎn)端的改善是近六次估值反彈的共性，而行情的終止也大多由于資產(chǎn)端出現(xiàn)惡化，行業(yè)總體呈現(xiàn)較強(qiáng)的β屬性。
權(quán)益市場(chǎng)和長(zhǎng)期利率是影響險(xiǎn)企盈利最重要的因素之一。盡管保險(xiǎn)公司報(bào)表與傳統(tǒng)行業(yè)有所區(qū)別，但以盈利為導(dǎo)向的底層商業(yè)邏輯與其他行業(yè)保持一致，盈利能力及其預(yù)期的變化構(gòu)成了行業(yè)波動(dòng)的原因。對(duì)行業(yè)盈利進(jìn)行拆分，可以發(fā)現(xiàn)最關(guān)鍵的因素主要來自資本市場(chǎng)和自身業(yè)務(wù)質(zhì)量，而資本市場(chǎng)的影響因素又可以進(jìn)一步拆分為權(quán)益市場(chǎng)和利率。同時(shí)考慮險(xiǎn)企通常較高的經(jīng)營(yíng)杠桿，資產(chǎn)端的波動(dòng)對(duì)行業(yè)估值的顯著影響也就可以順理成章。
如何展望當(dāng)前估值三要素？
資產(chǎn)端表現(xiàn)預(yù)期同比改善。2023年全年來看，滬深300指數(shù)下行11.4%，10年期國(guó)債收益率下降28.0bp，對(duì)保險(xiǎn)行業(yè)的投資收益率造成較大的收益率壓力。進(jìn)入2024年，權(quán)益市場(chǎng)表現(xiàn)明顯改善，截至7月18日滬深300漲幅為2.6%，同時(shí)隨著政策和經(jīng)濟(jì)預(yù)期的改善，有望持續(xù)改善；10年期國(guó)債收益率雖然仍然一定下行壓力，但隨著7月1日央行開展國(guó)債借入操作，預(yù)期后續(xù)水平將保持穩(wěn)定。
預(yù)期負(fù)債端景氣持續(xù)，難成估值拖累。從需求上來看，銀行存款等競(jìng)品收益率下行，同時(shí)保險(xiǎn)產(chǎn)品具備獨(dú)特的剛兌和保障屬性，預(yù)期需求仍將維持。供給端來看，綜合考慮當(dāng)前龍頭險(xiǎn)企在代理人規(guī)模、產(chǎn)能、收入上的變化，將較好地支撐后續(xù)展業(yè)。同時(shí)，“報(bào)行合一”等政策對(duì)于規(guī)范經(jīng)營(yíng)的上市險(xiǎn)企相對(duì)受益，結(jié)合保費(fèi)收入情況來看，預(yù)期上半年上市險(xiǎn)企仍然保持較高NBV增速，全年也將保持良好景氣。
中長(zhǎng)期：頭部公司利差損風(fēng)險(xiǎn)較小，競(jìng)爭(zhēng)格局有望加速集中頭部公司利差損風(fēng)險(xiǎn)可控
首先以靜態(tài)水平來看，2023年頭部保險(xiǎn)公司測(cè)算負(fù)債成本僅3.5%；其次動(dòng)態(tài)來看，預(yù)定利率在未來可能的下行、“報(bào)行合一”對(duì)于定價(jià)外費(fèi)用的限制、保險(xiǎn)產(chǎn)品結(jié)構(gòu)的改善都意味著負(fù)債成本并非一成不變，因此對(duì)于上市險(xiǎn)企而言利差損的實(shí)質(zhì)風(fēng)險(xiǎn)可控。
看好人身險(xiǎn)行業(yè)集中度加速提升。若預(yù)定利率進(jìn)一步下調(diào)，此前中小險(xiǎn)企憑借相對(duì)激進(jìn)定價(jià)獲取市場(chǎng)份額的難度將愈發(fā)提高，產(chǎn)品本身設(shè)計(jì)的合理性以及保險(xiǎn)公司可以提供的服務(wù)在競(jìng)爭(zhēng)中的地位將持續(xù)提升，生態(tài)圈建設(shè)更加完備、投研能力更強(qiáng)的頭部險(xiǎn)企將更易受到市場(chǎng)青睞。同時(shí)隨著“報(bào)行合一”的要求，依靠激進(jìn)費(fèi)率換取市場(chǎng)份額的模式行將就木，合規(guī)經(jīng)營(yíng)的上市險(xiǎn)企市場(chǎng)份額將明顯改善。
風(fēng)險(xiǎn)提示：相關(guān)政策出現(xiàn)較大調(diào)整；資本市場(chǎng)大幅波動(dòng)；測(cè)算數(shù)據(jù)不完全代表真實(shí)水平。
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