植信投資研究院王運(yùn)金：繼續(xù)下調(diào)LPR的空間已較為有限

　　9月20日，人民銀行授權(quán)全國(guó)銀行間同業(yè)拆借中心公布了最新的LPR利率：一年期利率為3.65%，五年期利率為4.3%，與上月持平。

　　對(duì)此，植信投資研究院高級(jí)研究員王運(yùn)金認(rèn)為，此次LPR報(bào)價(jià)按兵不動(dòng)主要受四個(gè)方面因素影響：

　　一是本月中樞政策利率未動(dòng)。我國(guó)已形成MLF利率－LPR－貸款利率的利率傳導(dǎo)機(jī)制，MLF操作利率代表了商業(yè)銀行從央行獲得中期基礎(chǔ)貨幣的邊際資金成本，本月央行MLF利率仍維持2.75%水平，報(bào)價(jià)行的資金成本未變，下調(diào)LPR的動(dòng)力不足。歷史上雖然存在MLF操作利率未調(diào)而LPR下調(diào)的情況，但推動(dòng)LPR下調(diào)的因素不同，且下調(diào)幅度較小，如2019年8月一年期LPR下調(diào)6bp，主要為當(dāng)月央行調(diào)整LPR報(bào)價(jià)機(jī)制，由參考貸款基準(zhǔn)利率調(diào)整為按公開(kāi)市場(chǎng)操作利率加點(diǎn)報(bào)價(jià)的方式；再如2021年12月一年期LPR下調(diào)5bp，是由當(dāng)月降準(zhǔn)0.5個(gè)百分點(diǎn)后銀行資金成本下降所推動(dòng)的。

　　二是當(dāng)前商業(yè)銀行資金成本壓力不低。在貸款利率逐步下行過(guò)程中，今年二季度商業(yè)銀行凈息差已降至1.94%，較去年同期下降了0.12個(gè)百分點(diǎn)，大型商業(yè)銀行也降了0.08個(gè)百分點(diǎn)，凈息差已降至有統(tǒng)計(jì)以來(lái)的最低水平，銀行盈利空間收窄至較低水平。近期四大行下調(diào)各個(gè)期限的存款及大額存單利率也是銀行資金成本壓力較大的重要體現(xiàn)。

　　三是考慮到內(nèi)外部平衡壓力增大，央行對(duì)降息將更加謹(jǐn)慎。9月離岸與在岸人民幣匯率面臨較大貶值壓力，人民幣對(duì)美元匯率已破“7”，而且美聯(lián)儲(chǔ)9月加息75bp已成為市場(chǎng)共識(shí)，屆時(shí)聯(lián)邦基金目標(biāo)利率區(qū)間將升至3%至3.25%，中美利差倒掛幅度將進(jìn)一步擴(kuò)大。目前中美一年期與十年期國(guó)債利差已分別降至-217bp與-81bp，未來(lái)資本外流壓力將進(jìn)一步增大，人民幣可能會(huì)承接更大的貶值壓力，雖然人行可以動(dòng)用逆周期調(diào)節(jié)因子、外匯儲(chǔ)備等工具加以調(diào)節(jié)，但降息仍會(huì)較為謹(jǐn)慎。

　　四是上月LPR下調(diào)對(duì)市場(chǎng)利率下行的傳導(dǎo)效應(yīng)仍在持續(xù)。8月一年期與五年期LPR利率分別下調(diào)5bp與15bp，其對(duì)企業(yè)信貸、居民購(gòu)房、債券發(fā)行等相關(guān)領(lǐng)域的需求刺激效應(yīng)仍在。

　　王運(yùn)金認(rèn)為，本月政策利率與LPR報(bào)價(jià)利率維持不變表明當(dāng)前我國(guó)穩(wěn)健貨幣政策對(duì)兼顧內(nèi)外平衡更為重視。二季度執(zhí)行報(bào)告強(qiáng)調(diào)，要密切關(guān)注主要發(fā)達(dá)國(guó)家經(jīng)濟(jì)走勢(shì)和貨幣政策調(diào)整的溢出影響，以我為主兼顧內(nèi)外平衡。當(dāng)前仍存在人民幣匯率貶值壓力增大的驅(qū)動(dòng)因素，我國(guó)需要持續(xù)警惕匯率貶值對(duì)進(jìn)出口貿(mào)易與跨境資本流動(dòng)的負(fù)面影響，所以在平衡國(guó)內(nèi)擴(kuò)需求、穩(wěn)增長(zhǎng)需要降息與國(guó)外持續(xù)加息需要謹(jǐn)慎的過(guò)程中，我國(guó)貨幣政策的操作空間已較為有限。當(dāng)前國(guó)內(nèi)短期利率與中長(zhǎng)期利率已降至歷史較低水平，再度降息的正向邊際收益降低，對(duì)內(nèi)外部平衡的負(fù)面效應(yīng)可能會(huì)更大。

　　王運(yùn)金認(rèn)為，四季度LPR的下調(diào)空間仍在，但空間較為有限，且可能更側(cè)重五年期利率。當(dāng)前一年期LPR已降至3.65%，甚至已低于個(gè)別銀行的中長(zhǎng)期存款利率與大額存單利率，銀行下調(diào)一年期LPR的空間有限。下調(diào)五年期利率有更大的空間，且對(duì)基建重點(diǎn)項(xiàng)目的配套融資、制造業(yè)中長(zhǎng)期貸款、個(gè)人按揭貸款有較好的刺激效果，可以進(jìn)一步優(yōu)化信貸結(jié)構(gòu)，刺激長(zhǎng)期投資需求。

　　圖1：LPR利率（%）

　　資料來(lái)源：Wind，植信投資研究院。

   圖2：中美十年期國(guó)債利差（%）

　　資料來(lái)源：Wind，植信投資研究院。