央行出手，意味深長

　　4年來，央行從來沒有這樣做過，但是昨天做了。

　　12月18日（周三）央行重啟逆回購，下調14天期逆回購利率至2.65%。

　　央行表示，將密切關注市場流動性狀況，靈活開展公開市場操作，維護年末流動性平穩。

　　市場人士普遍認為，央行未來還會出手，繼續“呵護”市場流動性。

　　究竟發生了什么

　　有人問了，逆回購是啥玩意？央行逆回購，是指央行向一級交易商購買有價證券，借出資金，并約定在未來特定日期再將有價證券賣給一級交易商的交易行為。

　　簡單解釋就是主動借出資金，獲取債券質押的交易就稱為逆回購交易，此時投資者就是接受債券質押，借出資金的融出方。

　　18日央行公開市場操作下調14天逆回購利率，這是今年央行又一次下調相關品種利率，10年期國債期貨上漲后再度回落，和以往有較大差別。

　　央行公開市場操作情況：

　　12月18日，央行公開市場開展500億元7天期和1500億元14天期逆回購操作，本次操作央行下調14天期逆回購利率至2.65%；此前為2.7%。

　　首先從操作規模上看，今年央行公開市場操作時常持續一段時間，時常又會暫停較長時間。Wind數據顯示，今年央行共進行了124次公開市場操作，投放資金11.84萬億，其中逆回購投放最多，達96次，投放金額6.92萬億。緊隨其后MLF投放也不小，達3.69萬億。不過到期規模更大，今年央行總共凈投放為-1.18萬億，即到期回籠的資金更多。

　　其次從央行公開市場操作利率下調上看，12月18日，央行下調逆回購利率，Wind數據顯示，這是央行今年第二次下調逆回購利率，11月18日為首次下調7天逆回購操作利率。

　　除了下調逆回購利率，11月5日央行還開展4000億MLF投放，利率自3.3%下調到3.25%，下調5個基點，這是2016年以來，央行首次下調MLF利率。

　　另外1月底、10月底和11月19日央行還投放了3次國庫現金定存，利率分別下降72個基點、10個基點和2個基點。

　　對股市樓市債市影響會如何

　　值得注意的是，14天期逆回購利率雖然有所下調，但此次“降息”并非新的一輪降息，而是跟隨一個月前7天期逆回購利率下調5bp的后續既定步驟，以維持逆回購操作利率期限利差。因此消息公布后，市場反應平淡。

　　國債期貨小幅收跌，10年期主力合約跌0.06%，5年期主力合約跌0.02%，2年期主力合約跌0.01%。銀行間現券收益率變動不足1bp，一級新債招標結果向好，銀行間資金面轉寬，月內資金供給充沛。

　　再看股市，A股震蕩回調，上證指數收跌0.18%報3017.04點，結束三連陽；深證成指跌0.11%；創業板指跌0.51%。兩市成交6680億元，較上日縮量明顯，但仍處于階段高位。北向資金全天凈流入44.82億元，為連續25日凈流入。

　　中泰證券首席經濟學家李迅雷在最新的研究報告中指出：

　　降息周期開啟，債券、權益資產均受益。

　　從內外環境、長短期因素看，我國經濟明年仍難企穩，投資方面要看淡總量，不被經濟數據短期波動擾動，更應專注結構機會。

　　2020年邊際影響更大的是政策變動，尤其是逆周期政策邊際增多。預計2020年廣義財政力度依然有限，但貨幣會漸進放松，中國降息周期才剛剛開始，地產調控政策漸松。

　　權益機會主要仍在科技、醫藥等新經濟，享受更多溢價；消費資產短期整體高估，但龍頭長期保值；地產盈利趨降，但受益政策放松，龍頭機會更大；周期類資產盈利趨降，難有超額收益。

　　債市很難走熊，利率整體仍趨下行，短期調整即是機會。匯率短期反彈，但長期匯率仍趨于貶值。

　　銀行負債成本壓力下降

　　廣發宏觀指出，這次14天利率調降不是一輪新的降息，而仍是本輪降息的一部分，是利率聯動下的結果。這輪降息先是9月20日LPR利率，再是11月5日MLF利率，然后OMO利率（先11月18日7天逆回購利率調降，再是12月18日14天逆回購利率調降）。

　　其次，OMO利率調降旨在緩釋銀行負債成本，以保持資產端收益率和負債端成本的平衡。和11月7天逆回購利率下調5bp原理類似，可將本次LPR降息理解為跟隨LPR利率下臺階的中性“降息”，主要目的緩釋銀行負債成本壓力。

　　該機構認為，目前制造業庫存處于底部，按照經驗規律，未來可能會有一個庫存回補伴隨經濟名義增長修復的過程，PPI不具備“通縮”基礎。在這樣的背景下，LPR很難持續地趨勢下行。不排除LPR因承擔降低中小企業融資成本責任而適度下調，但總體幅度有限。按目前的貨幣調控框架推演，未來MLF以及OMO利率下行同樣空間有限。

　　跨年流動性大幕已經拉開

　　方正證券(601901,股吧)首席經濟學家顏色表示，央行此次重啟逆回購，一方面是由于繳稅、發工資等因素影響，通過逆回購來滿足年底逐步增加的短期流動性需求。另一方面，近期銀行間資金成本開始上升，重啟逆回購操作，可降低短期融資成本。

　　12月18日，資金面平穩，Shibor變動不大，隔夜品種下行2.1bp報2.485%，7天期下行0.3bp報2.585%，14天期上行10.7bp報2.537%，1月期上行1.7bp報2.959%。

　　交通銀行(601328,股吧)指出，目前來看，預計在年末財政大額支出之前，央行將繼續運用公開市場逆回購等工具，滿足機構對流動性的合理需求，跨年資金將是投放重點，跨年流動性大幕已經拉開。

　　有觀點認為，近期21天和1個月的跨年資金利率大幅上行，跨元旦資金需求較為旺盛，后續面臨春節，央行可能還會重啟28天逆回購操作以補充春節期間的跨節需求。

　　民生證券點評稱，參考歷史經驗，元旦前后資金利率波動通常比較高，預計未來央行會繼續開展適度規模的逆回購操作以“呵護”資金面。

　　廣發宏觀指出，未來貨幣的重點不在于總量寬松，而在于結構改善，例如引導信貸結構以及調整中小企業融資成本等。易綱行長在《堅守幣值穩定目標，實施穩健貨幣政策》一文中所說的“總量適度、精準滴灌、協同發力、深化改革、內外部均衡”是我們理解貨幣政策的一個基本線索。

　　中央經濟工作會議已定調貨幣政策

　　此前的12月10日至12日，中央經濟工作會議在北京舉行。會議指出，穩健的貨幣政策要靈活適度，保持流動性合理充裕，貨幣信貸、社會融資規模增長同經濟發展相適應，降低社會融資成本。要深化金融供給側結構性改革，疏通貨幣政策傳導機制，增加制造業中長期融資，更好緩解民營和中小微企業融資難融資貴問題。

　　與去年相比，本次會議對貨幣政策的表述由去年的“松緊適度”變為“靈活適度”。同時，此次會議還提到“增加制造業中長期融資”。

　　中信證券(600030,股吧)固定收益首席分析師明明表示：“從‘松緊適度’到‘靈活適度’，貨幣政策總體的基調要偏積極和寬松一點。因為松緊適度里有一個‘緊’字，但今年‘緊’字沒有了，這就是說，貨幣政策會中性偏松一點，而且會更加靈活�！�

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