圓桌論壇：2019全球經(jīng)濟(jì)灰犀牛與黑天鵝

　　和訊網(wǎng)消息 2019年1月5日-6日，2019中國首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家論壇年會(huì)在上海舉辦，本屆年會(huì)的主題為《大國博弈下的中國抉擇》。

　　圓桌論壇二：2019全球經(jīng)濟(jì)灰犀牛與黑天鵝

　　主持：中國首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家論壇理事、澳新銀行集團(tuán)大中華區(qū)首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家 楊宇霆

　　嘉賓：中國首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家論壇理事、中國人民財(cái)產(chǎn)保險(xiǎn)首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家 連錦泉

　　中國首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家論壇副理事長、中泰證券首席經(jīng)濟(jì)學(xué) 李迅雷

　　中國首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家論壇理事、光大證券(601788,股吧)資產(chǎn)首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家 徐高

　　Centennial Asia Advisors創(chuàng)始董事兼首席執(zhí)行官 Manu

　　《經(jīng)濟(jì)學(xué)人》雜志新興市場(chǎng)編輯 Simon

依次為：楊宇霆、Manu、Simon、連錦泉、李迅雷、徐高

　　楊宇霆：謝謝大家，今天下午第一個(gè)圓桌我是主持人，我有發(fā)言權(quán)，先利用五分鐘把今天題目講一下我個(gè)人的理解。

　　我們聽到“灰犀牛”和“黑天鵝”好幾年了，我們要先了解背景，然后討論的時(shí)候相對(duì)比較容易，我希望把我們今天的討論控制在45分鐘以內(nèi)，接下來時(shí)間大家可以提問。

　　講一下“灰犀牛”理解，2017年7月份《人民日?qǐng)?bào)》有一個(gè)解讀，當(dāng)時(shí)評(píng)論員文章里面講到，既防黑天鵝，也防灰犀牛，灰犀牛是大概率事件，我們經(jīng)常是忘記，這個(gè)本來灰犀牛背景在之前意味著作者，他寫了一本書，美國2008年次貸危機(jī)，歐債危機(jī)，這是之前可以預(yù)見的事情，可是美國政府沒有理他，歐洲政府也不理他們債務(wù)問題，出現(xiàn)了這種可以避免卻是政府沒有去做出適當(dāng)行動(dòng)，所以出現(xiàn)了這種危機(jī)。金融危機(jī)加上美國歐洲造成了很大動(dòng)蕩，結(jié)果崩盤了。

　　在中國有不同的解讀，《人民日?qǐng)?bào)》沒有說明是哪個(gè)是灰犀牛，只是說我們的猜想，看到美國和歐洲是跟債務(wù)有關(guān)，包括美國的次貸危機(jī)說到底是房地產(chǎn)債務(wù)問題。所以，如果按照這個(gè)原理來看，中國灰犀牛，大家的理解都是跟房地產(chǎn)泡沫，與企業(yè)債務(wù)問題，是去杠桿問題相關(guān)，這是灰犀牛。

　　“黑天鵝”是什么？黑天鵝原來出現(xiàn)就是澳大利亞，歐洲人以前在歐洲看到天鵝是白色的，后來他們發(fā)現(xiàn)澳大利亞天鵝可以是黑色的，所以推翻以前他們對(duì)天鵝認(rèn)識(shí)，以前是只有白色天鵝，沒有黑色天鵝。所以這個(gè)是不可預(yù)見的事情結(jié)果發(fā)生了，超越了大家理解。

　　我是香港過來的，我對(duì)鵝的理解，只要給我一個(gè)鵝就可以去燒鵝，我知道怎么弄。你看到加拿大講得比較多，中國跟加拿大關(guān)系，中間我們比較擔(dān)心是羽絨服，所以天鵝的鵝毛做羽絨服。大家處理鵝有不同處理方法。一開始我希望各位嘉賓介紹一下。問一個(gè)問題，請(qǐng)給我們一個(gè)例子關(guān)于灰犀牛和黑天鵝。

Manu

　　Manu：當(dāng)我們談到黑天鵝，我們可以看一下地緣政治。我講一下中東問題，如果中東出問題，交通石油問題，價(jià)格會(huì)上去也會(huì)下去。我們?cè)谥袞|看到很多超乎意料東西，他們是要應(yīng)對(duì)的主要問題。灰犀牛很顯然就是昨天市場(chǎng)，美國經(jīng)濟(jì)非常強(qiáng)勁，但是股市又在下滑，美國市場(chǎng)發(fā)生了波動(dòng)，還有全球的流動(dòng)性、匯率方面問題。我覺得對(duì)于我來說，金融市場(chǎng)趨緊，這是我想說的灰犀牛和黑天鵝。

Simon

　　Simon：談到這個(gè)話題的時(shí)候，我就笑了，因?yàn)槲矣幸粋�(gè)很小女兒，她最喜歡讀的書是灰犀牛，一個(gè)小女孩都注意到灰犀牛進(jìn)入她的家，她想告訴她媽媽，但是她媽媽太忙了，她想告訴她爸爸，她爸爸也太忙了。所以對(duì)于我們來說，一個(gè)灰犀牛實(shí)際上我們大家都忽略了，因?yàn)橛幸患�事情出現(xiàn)了，但是你們沒有注意到。我覺得很多時(shí)候，經(jīng)濟(jì)歷史上，在雜志當(dāng)中我們注意到美元還有經(jīng)濟(jì)平衡這樣一些問題，但是我們忽略灰犀牛還有在美國金融市場(chǎng)這種不穩(wěn)定。

　　我最喜歡用的例子就是灰犀牛，我們?cè)诨謴?fù)經(jīng)濟(jì)過程當(dāng)中會(huì)有一些危險(xiǎn)，即便在美國根據(jù)這個(gè)標(biāo)準(zhǔn)來說，對(duì)于削減利率來說還是非常艱難。我們?nèi)绾螒?yīng)對(duì)這些問題，包括通貨膨脹，還有生活當(dāng)中的一些經(jīng)濟(jì)問題。還有在中國也有很多風(fēng)險(xiǎn)，恢復(fù)經(jīng)濟(jì)還有一些調(diào)控余地，所以我覺得大家很多人有這種看法。還有在新興經(jīng)濟(jì)體中我們有這樣的看法，就是有限的空間來恢復(fù)經(jīng)濟(jì)，來復(fù)蘇經(jīng)濟(jì)。

　　講到黑天鵝，黑天鵝是18世紀(jì)戴維在金融圈講到（英文），寫了一本書，也許大家都讀過這本書，在這本書當(dāng)中，他沒有意識(shí)到，沒有爭(zhēng)論到，因?yàn)榘滋禊Z是大家預(yù)見到的，但是黑天鵝沒有想到，我們之前告訴大家你是錯(cuò)的，還有一個(gè)習(xí)慣是降低你的能力，你的經(jīng)濟(jì)，你的資產(chǎn)列表。（英文）我們非常擔(dān)心，如果經(jīng)濟(jì)出現(xiàn)一個(gè)問題，我們有多大這樣一個(gè)幅度來進(jìn)行經(jīng)濟(jì)恢復(fù)。

　　我們的黑天鵝是印度，如何能夠恢復(fù)經(jīng)濟(jì)，能夠允許信貸更多去自由流動(dòng)，但是同時(shí)又會(huì)惡化經(jīng)濟(jì)，因?yàn)檫@種爭(zhēng)論我覺得今年印度經(jīng)濟(jì)會(huì)不太行。

　　楊宇霆：對(duì)于Manu而言，黑天鵝是指中東，特別是現(xiàn)在油價(jià)已經(jīng)下來了，中東也是地緣政治里面最火熱一個(gè)地方，是世界政治方面最麻煩，最復(fù)雜的一個(gè)地方。所以說這個(gè)對(duì)于他來說是一個(gè)點(diǎn)。對(duì)于Simon來看是印度，LBI是換了一個(gè)央行總裁，所以這個(gè)是對(duì)于他來說是一個(gè)點(diǎn)。Manu來看灰犀牛美國經(jīng)濟(jì)放慢，美聯(lián)儲(chǔ)收緊過度會(huì)造成全球經(jīng)濟(jì)增長。Simon看法我們政府可用工具已經(jīng)不是很多，世界出現(xiàn)什么問題，可能政府能力或者是額度已經(jīng)不是很大，所以對(duì)于他來說總體全球經(jīng)濟(jì)包括中國政府能出手的能力，已經(jīng)比以前小得多了。

連錦泉

　　連錦泉：最值得大家關(guān)注灰犀牛就是中美貿(mào)易之戰(zhàn)，最典型黑天鵝是美國要求加大逮捕華為孟晚舟，中美貿(mào)易戰(zhàn)對(duì)中國經(jīng)濟(jì)影響，這個(gè)事關(guān)未來幾年，中美雙方貿(mào)易談判。按照談判成功與談判不成功做預(yù)測(cè)，如果談判圓滿，中國加快市場(chǎng)開放，我們會(huì)減少順差500億美元，如果談判沒有成功增加25%關(guān)稅，會(huì)帶來600億美元順差和GDP影響0.44。即使整個(gè)貿(mào)易征稅停止下來或者是沒有大規(guī)模貿(mào)易征稅，針對(duì)中國特定行業(yè)和特定企業(yè)摩擦還是會(huì)出現(xiàn)，比如美國要求加拿大逮捕華為孟晚舟是一個(gè)典型黑天鵝事件。我認(rèn)為要解決問題，解決問題要有一個(gè)原則，外部不確定性不斷增加情況下，我們需要透過問題看問題本質(zhì)，根據(jù)問題本質(zhì)尋找問題根本。無論是灰犀牛還是黑天鵝，表面上有一點(diǎn)偶然，但是偶然背后隱藏必然，實(shí)質(zhì)就是地區(qū)或者是全球經(jīng)濟(jì)社會(huì)失衡，失衡的轉(zhuǎn)嫁擴(kuò)散和再平衡過程。

　　舉一個(gè)比喻，灰犀牛就像是沉寂的火山，黑天鵝是像我們不知道火山在什么地方的火山。但是地殼運(yùn)動(dòng)帶來板塊沖撞，不平衡就會(huì)引發(fā)火山爆發(fā)。縱觀全球歷史上經(jīng)濟(jì)危機(jī)和金融危機(jī)，地區(qū)沖突乃至二次世界大戰(zhàn)，其背后實(shí)際上是地區(qū)或者是全球經(jīng)濟(jì)社會(huì)出現(xiàn)巨大失衡和再平衡過程。大國在再平衡過程，把自身失衡轉(zhuǎn)嫁到全球。以工業(yè)革命時(shí)期為例，以英國為代表的西方國家推進(jìn)工業(yè)化進(jìn)程，供給能力提升，需求相對(duì)不足，供需結(jié)構(gòu)失衡，八國聯(lián)軍用槍炮打破中國國門，進(jìn)而轉(zhuǎn)嫁他們工業(yè)革命以后這種供需解決失衡。歷史上灰犀牛和黑天鵝事件出現(xiàn)帶來大國博弈，往往最終以戰(zhàn)爭(zhēng)結(jié)束。

　　但是在當(dāng)今用經(jīng)濟(jì)手段結(jié)束，就是金融戰(zhàn)貿(mào)易戰(zhàn)。2008年全球金融危機(jī)實(shí)際上是美國債務(wù)問題，產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)問題失衡，美國動(dòng)員多國央行聯(lián)手降低，把這個(gè)失衡轉(zhuǎn)嫁全球，他在全球率先恢復(fù)經(jīng)濟(jì)增長，避免30年代大蕭條長期存在，今天歐債還在發(fā)展。我們聚焦2019最大灰犀牛就是中美貿(mào)易戰(zhàn)，可以看到表面上是美國推進(jìn)逆全球化和實(shí)施貿(mào)易保護(hù)主義，實(shí)際上這是一個(gè)手段不是目的。真正目的是通過貿(mào)易戰(zhàn)修改貿(mào)易規(guī)則，重塑全球經(jīng)濟(jì)治理秩序，在全球再平衡中用特朗普話是實(shí)現(xiàn)美國再次偉大。其方式就是把結(jié)構(gòu)的失衡轉(zhuǎn)嫁到中國和其他全球各個(gè)地方。

　　楊宇霆：2019年是中美貿(mào)易摩擦是不是灰犀牛？

　　連錦泉：我覺得最終我們需要直面客觀現(xiàn)實(shí)，理性提出，把大國博弈壓力化作中國改革開放動(dòng)力。回首40年前，中國改革開放有三次推動(dòng)力量。第一次，1978年文革以后當(dāng)整個(gè)中國經(jīng)濟(jì)面臨崩潰邊緣，自下而上民間自發(fā)行動(dòng)和自上而下有意識(shí)引導(dǎo)，中國開啟改革開放進(jìn)程。78年以后10年左右，1989年政治風(fēng)波帶來全球西方國家對(duì)中國聯(lián)合圍剿，這樣一種不利情況下，中央提出來繼續(xù)改革開放，建設(shè)社會(huì)主義市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)體系。把外在壓力變成改革開放動(dòng)力。過了十幾年，到2000年，由于改革進(jìn)入深水區(qū)，改革出現(xiàn)一定程度上困難，中央以開放促改革，通過主動(dòng)加入世貿(mào)組織來推動(dòng)國內(nèi)改革，中國改革開放邁上新臺(tái)階。走到今天改革進(jìn)入深水區(qū)，改革遇到諸多困難，我們需要尋找新的發(fā)展動(dòng)力，我們應(yīng)該把大國博弈化作我們改革再出發(fā)動(dòng)力。或許再過十年，我們總結(jié)改革開放50周年的時(shí)候，我們回顧今天，我們會(huì)感謝這一場(chǎng)大國博弈。

李迅雷

　　李迅雷：這個(gè)問題主持人提了之后，我前面一直在思考，確實(shí)沒有想出一個(gè)頭緒，灰犀牛還是2018年延續(xù)，2018年遇到的灰犀牛到2019年還會(huì)繼續(xù)延續(xù)，比如美國經(jīng)濟(jì)遇到一些問題，經(jīng)濟(jì)衰弱，中國高杠桿，高泡沫問題，這些是灰犀牛，我覺得一兩年內(nèi)沒有辦法解決，會(huì)長期化。

　　至于黑天鵝可能沖突，經(jīng)濟(jì)下行就有沖突，經(jīng)濟(jì)好的時(shí)候大家都好，彼此之間都會(huì)加強(qiáng)合作，相互取長補(bǔ)短。經(jīng)濟(jì)不好的時(shí)候這個(gè)沖突自然會(huì)有，再加上特朗普能夠當(dāng)選美國總統(tǒng)，主要原因還是在于經(jīng)濟(jì)不好，然后他作為美國中低層民眾維護(hù)者，所以他就起來，采取措施逆全球化。所以特朗普應(yīng)該是推動(dòng)了全球潛在沖突。

　　我覺得2019可能會(huì)發(fā)生黑天鵝，要么是經(jīng)濟(jì)領(lǐng)域，比如說美國與歐洲之間發(fā)生沖突。第二可能是俄羅斯由于油價(jià)下跌，本身經(jīng)濟(jì)走落，會(huì)不會(huì)引起地緣政治問題。主要是沖突引發(fā)的，一個(gè)是經(jīng)濟(jì)上沖突，一個(gè)是軍事上沖突，這是兩個(gè)可能發(fā)生黑天鵝，黑天鵝不是用邏輯可以演繹的，所以我也沒有能力具體指出什么是黑天鵝。

　　徐高：真正預(yù)測(cè)黑天鵝是很難的，我們?cè)诮鹑诜治隼锩妫�可能更多是想什么小概率風(fēng)險(xiǎn)會(huì)發(fā)生。這個(gè)我覺得是美國債務(wù)危機(jī)可能是2019年大家沒有考慮，但是有可能會(huì)發(fā)生一個(gè)事件。美國復(fù)蘇確實(shí)延續(xù)時(shí)間比較長，這一波復(fù)蘇，如果看債務(wù)狀態(tài)和次貸危機(jī)之前沒有本質(zhì)區(qū)別，也是債務(wù)驅(qū)動(dòng)。美聯(lián)儲(chǔ)前期寬松貨幣政策，加上QE釋放大量流動(dòng)性，助推美國債務(wù)上升，帶動(dòng)美國經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇。很顯然現(xiàn)在美國利率水平上升，這個(gè)利率上升可能是美聯(lián)儲(chǔ)加息，這是對(duì)的，但是只是表象。深層次原因是中美貿(mào)易戰(zhàn)開打，在阻斷中美之間經(jīng)濟(jì)貿(mào)易往來。美國削減對(duì)中國貿(mào)易赤字，是減少到國內(nèi)供給儲(chǔ)蓄，貿(mào)易戰(zhàn)核心是收緊美國供給約束。低利率情況下是否能夠接續(xù)這是很大風(fēng)險(xiǎn)。

　　灰犀牛這是大概率風(fēng)險(xiǎn)，中國去杠桿政策這是很明顯，這是為了預(yù)防中國債務(wù)危機(jī)。問題是我們要看，對(duì)于風(fēng)險(xiǎn)分析不能僵化教條分析。別的國家債務(wù)多了確實(shí)發(fā)生一些危機(jī)等等，但是看中國，中國儲(chǔ)蓄率40%，是世界其他國家平均水平兩倍。中國總儲(chǔ)蓄占的比重，大概現(xiàn)在是260%，不到發(fā)達(dá)國家平均水平。這種情況下，中國這么多儲(chǔ)蓄，債務(wù)總水平又不高，加上中國90%社會(huì)融資是債權(quán)性融資，是銀行信貸和債券。這種情況下中國國內(nèi)債務(wù)上升是有合理性和必然性。這種情況下盲目推進(jìn)去杠桿，壓縮債務(wù)，結(jié)果一定是帶來社會(huì)融資的減速，實(shí)體經(jīng)濟(jì)融資難，經(jīng)濟(jì)增長減速。其結(jié)果是很諷刺，去年開始推進(jìn)去杠桿政策之后，如果大家注意觀察，無論是國際清算銀行估計(jì)中國債務(wù)占的比重，還是工業(yè)企業(yè)資產(chǎn)負(fù)債率都在上升，去杠桿政策帶來債務(wù)率快速上升，所以如果我們還延續(xù)過去兩年去杠桿政策推進(jìn)下去，我覺得中國經(jīng)濟(jì)今年難言底部，迎接我們將是長期經(jīng)濟(jì)衰退甚至是危機(jī)。不過還好政策調(diào)整了，但是調(diào)整是否及時(shí)，調(diào)整力度有多大不清楚。所以今年去杠桿政策會(huì)是今年灰犀牛。

連錦泉、李迅雷、徐高

　　楊宇霆：這是幾位國內(nèi)學(xué)者專家看法，他們提到一個(gè)事情是“中美”，國際政治方面沖突，源頭是從美國過來的，美國政治環(huán)境包括特朗普2020年也要選舉，所以從美國本身經(jīng)濟(jì)債務(wù)問題，美國政治環(huán)境，包括中東政策，全球綜合大家看法，美國和中東，印度這個(gè)是比較特殊，歸納起來是與美國有關(guān)。經(jīng)濟(jì)的問題犀牛大家是看去杠桿問題，債務(wù)問題，而且2018年迅雷總講到還沒有解決問題，就是去年天鵝是今年犀牛，這個(gè)看法也是很有趣。有一些已經(jīng)發(fā)生事情是今天犀牛，還沒有發(fā)生事情就是天鵝。既然今天已經(jīng)提了，就等于不是黑天鵝，我們?cè)阢y行工作里面，每一年都要做壓力測(cè)試，經(jīng)濟(jì)部門有一個(gè)情景，有沒有天鵝，做壓力測(cè)試，測(cè)試對(duì)銀行業(yè)務(wù)影響有多大，我們用一些工具來做，這個(gè)是小概率，但是有重大影響。

　　再問一個(gè)問題，剛才我們提到黑天鵝如果我是講三個(gè)天鵝，大家看看哪一只天鵝比較可怕。同意美國債務(wù)問題是2019年黑天鵝，同意嗎？第二同意是國際政治沖突影響，包括中東問題，包括油價(jià)對(duì)俄羅斯，這些國際事件，經(jīng)濟(jì)環(huán)境，政治環(huán)境影響，大家同意是天鵝嗎？四位舉手，這是犀牛不是天鵝。第三如果大家覺得印度，還有其他一些國家，他們有這種協(xié)調(diào)，在央行和政府之間協(xié)調(diào)關(guān)系，還有內(nèi)部之間關(guān)系和政府之內(nèi)關(guān)系，也許是黑天鵝事件對(duì)嗎？這個(gè)不同意，起碼在中國沒有。所以現(xiàn)在是兩只天鵝，一頭犀牛。

　　灰犀牛是不可預(yù)見事情，如果是灰犀牛比較好把握，剛才提到大家選出來國際沖突，我想問大家覺得用什么方法判斷灰犀牛出現(xiàn)，大家是否在市場(chǎng)或者是經(jīng)濟(jì)上面，能夠提前預(yù)測(cè)？讓大家可以避免，因?yàn)榛蚁�牛是可以避免的，大家有什么意見�?/P>

　　Manu：我想說是不可預(yù)測(cè)的，金融市場(chǎng)有很多黑天鵝。有很多人進(jìn)行分析，進(jìn)行預(yù)測(cè)，談到這個(gè)方式來說，有一些東西是到達(dá)一個(gè)臨界點(diǎn)，比如說壓力積累越來越大，然后就會(huì)到達(dá)一個(gè)崩潰的臨界點(diǎn)。美國領(lǐng)導(dǎo)層還有俄羅斯還有其他情況，他們都有很多議程，我們要知道有多重因素影響。

　　楊宇霆：所以我們要知道這個(gè)壓力是不是正在累積，如何降低這些壓力。國際沖突和地緣政治有沒有一些事件，這些事件是主要我們必須關(guān)注的領(lǐng)域，特別是中東還有俄羅斯等等。

　　Manu：我覺得更多是有關(guān)灰犀牛，他們的軍隊(duì)在烏克蘭邊境集結(jié)，會(huì)導(dǎo)致國際危機(jī)。我們并沒有考慮到太多對(duì)于油價(jià)影響和金融市場(chǎng)影響，會(huì)觸發(fā)價(jià)格判斷。

　　楊宇霆：判斷國際經(jīng)濟(jì)特別是對(duì)俄羅斯影響，如果油價(jià)繼續(xù)下去，會(huì)對(duì)俄羅斯帶來振蕩。中東地區(qū)地緣政治和油價(jià)也是息息相關(guān)，而且可以提升到一個(gè)國際沖突，這是新一種剛才提到的，或者是跳到迅雷總，您講一下，您提到的邏輯沖突，有沒有辦法，你觀察點(diǎn)在什么地方？我們企業(yè)家要觀察哪一部分避免看到這一頭灰犀牛或者是黑天鵝出現(xiàn)？

　　李迅雷：判斷是很重要的，我就想不通鮑威爾為什么加息，他不縮表美國不是可以避免我們預(yù)期最壞情況發(fā)生，所以這是一個(gè)預(yù)判問題。這個(gè)方面一個(gè)是取決于對(duì)這個(gè)問題怎么判斷。中國也是一樣，中國前面徐總講到去杠桿本身還好好的，怎么越去問題越大。中國現(xiàn)在民營企業(yè)為他們搞一個(gè)基金，為什么2016年剛剛開始搞去杠桿，民營企業(yè)好像不是問題，問題是在國有企業(yè)。現(xiàn)在國有企業(yè)沒有什么特別大問題了，民營企業(yè)問題起來了，這是當(dāng)我們知道判斷的時(shí)候，首先去杠桿是必要的，關(guān)鍵在于怎么去的問題。所選擇的路徑還是非常重要的。避免灰犀牛問題出現(xiàn)，一定要選擇一個(gè)很合適路徑，很好的路徑去做。這方面美國應(yīng)該放棄緊縮的貨幣收縮，不要再繼續(xù)加息。中國還是要大力度推進(jìn)改革。

　　Simon：我想說兩件事情，以及剛才說到的評(píng)論，不僅僅是鮑威爾對(duì)錯(cuò)，或者是市場(chǎng)對(duì)錯(cuò)錯(cuò)的，問題是錯(cuò)的后果是什么。通貨膨脹是立即要解決的問題，美國經(jīng)濟(jì)過熱問題，最糟糕可能會(huì)出現(xiàn)幾年，我們有這樣一個(gè)通貨膨脹率，這個(gè)是一些主要的問題，主要的一些風(fēng)險(xiǎn)，有的時(shí)候這意味著，比如說增加利率有時(shí)候也可以控制經(jīng)濟(jì)過熱情況。所以我覺得這是一種基于風(fēng)險(xiǎn)為基礎(chǔ)的思考方法。所以談到石油，石油更不是地緣政治那么重要的東西，因?yàn)槭�油價(jià)格正在不斷上漲。我們?cè)u(píng)估地緣政治風(fēng)險(xiǎn)，我們要進(jìn)行很多分析和討論，我們要考慮到不管是鮑威爾對(duì)或者是不對(duì)問題。

　　楊宇霆：剛才討論最主要是提到一點(diǎn)，就是美國美聯(lián)儲(chǔ)。你在保險(xiǎn)公司工作，你自己覺得或者是個(gè)人覺得，明年美國利率它的走勢(shì)怎么樣？對(duì)于中國我們影響有多大？

　　連錦泉：美聯(lián)儲(chǔ)加息這是大家猜測(cè)的事情。目前學(xué)者觀點(diǎn)是加兩次息，而加兩次息以后對(duì)于中國影響是中美雙方之間資本市場(chǎng)差異，資本市場(chǎng)差異會(huì)帶來中方資本外流壓力加大。會(huì)使得我們供給能力有一定影響。

　　剛才徐總談到負(fù)債問題，今年2019經(jīng)濟(jì)藍(lán)皮書當(dāng)中，李先生有一篇文章，供給需求在高層次匯合，需要負(fù)債率和杠桿率越高。他講到一個(gè)現(xiàn)象，次貸危機(jī)發(fā)生是因?yàn)樨?fù)債率高，邏輯上就要去杠桿，但是實(shí)際上走到今天這個(gè)杠桿是加大而不是去掉。所以背后可能我們對(duì)于去杠桿，對(duì)這個(gè)負(fù)債率理解，以前和現(xiàn)在是有偏差。

　　楊宇霆：您是說國內(nèi)去杠桿過程，而不是美國去杠桿過程。

　　連錦泉：實(shí)際上美國去杠桿過程，從次貸危機(jī)發(fā)生以后，理論上必須去杠桿，但是現(xiàn)在看杠桿沒有降低反而上升，這個(gè)背后理論和現(xiàn)實(shí)出現(xiàn)了矛盾。這個(gè)矛盾背后需要我們重新反思經(jīng)濟(jì)發(fā)展與杠桿率之間正相關(guān)。

　　楊宇霆：剛才提了一點(diǎn)，我們提到美國是不是加息或者是減息，這個(gè)可能是黑天鵝，如果看到美國現(xiàn)在以為是加息，美聯(lián)儲(chǔ)成員都預(yù)測(cè)加息兩次，會(huì)不會(huì)出現(xiàn)一種情況，美國減息對(duì)于貨幣政策理解是完全不一樣，對(duì)于國內(nèi)影響是資本流動(dòng)，中美利差問題。徐高你對(duì)貨幣政策很有研究，你覺得如果出現(xiàn)剛才提到一個(gè)情況是美國減息，你覺得對(duì)于中國或者是對(duì)金融市場(chǎng)影響是怎么樣？特別是從你現(xiàn)在這個(gè)位置是資管，而不是賣方，所以你怎么看？

　　徐高：這個(gè)是很好的問題，我們作為市場(chǎng)參與者，包括美聯(lián)儲(chǔ)主席，我們都覺得我們自己是自由的，但是亞當(dāng)斯密告訴我們，每一個(gè)人被看不見手，被市場(chǎng)支配。所以美聯(lián)儲(chǔ)是否加息，最后要看市場(chǎng)，市場(chǎng)根本性力量是看美國供給需求平衡是怎么樣。如果說美國和中國打貿(mào)易戰(zhàn)，要中美脫鉤，讓中國產(chǎn)品和中國儲(chǔ)蓄沒有辦法向美國輸出，產(chǎn)生結(jié)果一定是收緊美國各方面供給瓶頸，從而推高美國各種價(jià)格水平，包括利率。這種情況下美聯(lián)儲(chǔ)即使想維持低利率環(huán)境也是不可能，因?yàn)槟菢訒?huì)帶來通脹加速上升。所以最后是否決定加息，最終還是市場(chǎng)，市場(chǎng)背后核心因素就是美國對(duì)華貿(mào)易政策。如果中美脫鉤很簡(jiǎn)單，美國各項(xiàng)瓶頸縮緊，利率水平肯定是上升，就算想減也減不了，一減通脹水平會(huì)上升很快，這是第一點(diǎn)。

　　第二，剛才講到地緣政治，其實(shí)同樣道理，經(jīng)濟(jì)是復(fù)雜系統(tǒng)，總是各種力量相互平衡，黑天鵝從定義上來講不可預(yù)測(cè)。但是我們可以把握一點(diǎn)，當(dāng)市場(chǎng)往一個(gè)方向走過去的時(shí)候，這個(gè)相反的力量就會(huì)集聚。油價(jià)下降會(huì)使得中東國家財(cái)政面臨很大壓力，就會(huì)使得發(fā)生一些問題，從而帶來油價(jià)反彈。中國經(jīng)濟(jì)現(xiàn)在經(jīng)濟(jì)減速比較多，經(jīng)濟(jì)增長減速很有可能引發(fā)政策調(diào)整，來把經(jīng)濟(jì)拖回去。所以黑天鵝不能預(yù)測(cè)，但是我們黑天鵝存在可以提示我們，分析市場(chǎng)的時(shí)候不要做線性外延，不要認(rèn)為現(xiàn)在是什么樣未來就是什么樣。很可能現(xiàn)在這個(gè)趨勢(shì)走的過程當(dāng)中，跟趨勢(shì)相反力量正在集聚，而且會(huì)以我們不能想像方式爆發(fā)出來，這種情況下，從投資角度來說不要往單方向下注，尤其是趨勢(shì)運(yùn)行很長時(shí)間，這個(gè)時(shí)候要多想想趨勢(shì)是否接近終點(diǎn)。去年開始中國市場(chǎng)利率下降很多，股票市場(chǎng)跌了很多，這個(gè)時(shí)候不要繼續(xù)看空股市，看多債市，而是想想是不是債市低點(diǎn)到了，是不是股市是很好配置時(shí)機(jī)。

　　楊宇霆：我們討論了很多黑天鵝和灰犀牛，里面已經(jīng)有一個(gè)背景，大家也是關(guān)心地緣政治，中東油價(jià)，包括美聯(lián)儲(chǔ)的變化。如果大家覺得從資產(chǎn)類別談到黑天鵝肯定是風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)價(jià)格是下來，這是必然出現(xiàn)的。剛才提到一個(gè)有趣問題是周期，這個(gè)周期到頂總得有一個(gè)改變，現(xiàn)在股價(jià)跌那么厲害，總得有一個(gè)反彈時(shí)間性。前兩天已經(jīng)看到，我有一個(gè)問題，如果我們有兩個(gè)領(lǐng)域，一個(gè)是整體的黑天鵝，包括大宗產(chǎn)品價(jià)格，包括股票市場(chǎng)下降等等，是不是U型曲線會(huì)反轉(zhuǎn)或者是成為平的，你覺得2019年我們大家談到黑天鵝不同，2019年會(huì)向什么方向走？您能不能具體講一下？談到道瓊斯、亞洲、A股。

　　Manu：我更多談到新興市場(chǎng)，如果談到市場(chǎng)情緒變化包括資產(chǎn)避險(xiǎn)情況出現(xiàn)，會(huì)出現(xiàn)一些美元情況隨之而動(dòng)，如果談到黑天鵝，對(duì)于流動(dòng)性過度緊縮會(huì)引起什么結(jié)果。你收緊政策毫無疑問這個(gè)避險(xiǎn)情緒就是高漲，這樣會(huì)對(duì)于匯率，對(duì)于股市可能是有影響。談到油包括印尼這樣的國家，他可能對(duì)于石油比較有依賴，其他國家對(duì)財(cái)政方面、金融方面依賴很大，土耳其、巴西會(huì)從另外一個(gè)角度考慮。其實(shí)國際社會(huì)對(duì)中國解讀往往不清楚，他們不知道中國發(fā)生什么。中國本身是很強(qiáng)健，中國有問題，但是中國政策執(zhí)行者會(huì)想辦法解決問題。

　　楊宇霆：早上我們知道中國人壽(601628,股吧)首席投資官提到A股，我們討論過有很多黑天鵝事件，如果發(fā)生肯定會(huì)給市場(chǎng)帶來振蕩，你按照我們剛才討論過的理解，2019年您怎么看金融市場(chǎng)變化？包括看好的，不看好的，國內(nèi)、國外能否給一些意見？

　　連錦泉：A股市場(chǎng)變化實(shí)際上大家看到，這幾天是往上走，剛才俞經(jīng)濟(jì)學(xué)家讓我們看到這個(gè)圖，一方面股價(jià)和房地產(chǎn)之間關(guān)系，我認(rèn)為今年在中國宏觀經(jīng)濟(jì)政策今年穩(wěn)需求為主情況下，會(huì)從穩(wěn)健到寬松貨幣政策，昨天已經(jīng)加息了。你看日美貿(mào)易摩擦日本也是這樣做的。在這樣一個(gè)相對(duì)加息過程，中國無論是股市還是房市都會(huì)往上走，回到美國市場(chǎng)情況，美國對(duì)全球影響太大，有兩個(gè)聲音，一個(gè)是美國發(fā)展太好了需要加息降熱，另外是美國走向繁榮，我們需要減息帶來經(jīng)濟(jì)往前走。

　　剛才徐總所說實(shí)際上市場(chǎng)力量博弈，我覺得最終還是會(huì)加息往前走。最終形成國內(nèi)與國際兩個(gè)之間的相差。這兩個(gè)之間高低差，給中國資本市場(chǎng)帶來外流壓力。這個(gè)壓力的增加我們說，中央提出最優(yōu)政策組合，實(shí)際上最優(yōu)政策組合有一條很重要，就是短中長一攬子政策組合，根據(jù)不同國際環(huán)境，國內(nèi)資金和社會(huì)風(fēng)險(xiǎn)影響，來確定我們政策組合。如果國際國外資本差異過大，帶來資本外流壓力加大情況下，從央行角度必須權(quán)衡到底我是降準(zhǔn)減息，還是收緊貨幣政策。

　　楊宇霆：我想問一下您是否同意其他各位所談的金融市場(chǎng)講法。

　　Simon：我對(duì)市場(chǎng)更有樂觀的態(tài)度，2018年很多情形已經(jīng)發(fā)生，包括美聯(lián)儲(chǔ)收緊政策，還有一些地緣政治風(fēng)險(xiǎn)，在阿根廷還有土耳其這些新興國家他們經(jīng)歷了巨大波動(dòng)，這是2018年發(fā)生情況。土耳其今年可能會(huì)實(shí)現(xiàn)經(jīng)常賬戶第一次盈余，阿根廷狀況有所好轉(zhuǎn)，這是根據(jù)IMS報(bào)告。如果談到新興市場(chǎng)我談到消極不好因素，其實(shí)去年已經(jīng)發(fā)生過了，如果談到股票市場(chǎng)波動(dòng)，其實(shí)大家態(tài)度往往是非常謹(jǐn)慎。美國做的還是不錯(cuò)的，這是非常好的場(chǎng)景，大家希望看到這個(gè)情形。這是一個(gè)領(lǐng)域。

　　楊宇霆：我們還有15分鐘，這個(gè)話筒交給臺(tái)下觀眾。剛才我們已經(jīng)有很多不同討論，我們知道了天鵝和犀牛，我們大概有一種概念了。

　　提問：剛才黑天鵝、灰犀牛已經(jīng)談到金融市場(chǎng)，我想問一下2019年或者是更長時(shí)間，對(duì)于金融業(yè)、保險(xiǎn)業(yè)黑天鵝和灰犀牛表現(xiàn)在什么方面？

　　楊宇霆：您想問國內(nèi)保險(xiǎn)業(yè)和國內(nèi)金融業(yè)，黑天鵝如果出現(xiàn)影響。這個(gè)問題問一下迅雷總。

　　李迅雷：主要還是問對(duì)金融業(yè)影響，我對(duì)海外沒有什么研究。對(duì)國內(nèi)來講，金融業(yè)這兩年一直是壓力比較大，相對(duì)來講保險(xiǎn)是好一些，銀行赤字，證券行業(yè)逐漸增加。對(duì)于2019年來講也是很難好起來。無論是金融脫虛向?qū)崳�還是特朗普貿(mào)易戰(zhàn)，都是對(duì)貨幣流動(dòng)性減少，資本流動(dòng)性減少，對(duì)于我們整個(gè)金融業(yè)還是會(huì)帶來一定壓力，這是第一層面。

　　第二層面，看結(jié)構(gòu)來講，如果說是從大趨勢(shì)來看，國內(nèi)的利率相對(duì)比較低，對(duì)于債券市場(chǎng)還是相對(duì)會(huì)好的，對(duì)于股市來講，因?yàn)楣墒蟹从车氖俏磥恚�不是一個(gè)基于過去的數(shù)據(jù)，如果我們貨幣政策進(jìn)一步寬松，對(duì)于市場(chǎng)來講，可能比2018年好一些。但是總體還是不容樂觀，畢竟從大趨勢(shì)來講，為什么這幾年講黑天鵝、灰犀牛，這個(gè)詞用得越來越多，就是當(dāng)經(jīng)濟(jì)減速的時(shí)候，各類問題會(huì)出現(xiàn)，這個(gè)出現(xiàn)之后又進(jìn)一步加強(qiáng)經(jīng)濟(jì)減速步伐。所以說這幾年還是會(huì)延續(xù)過去一個(gè)大的趨勢(shì)，就是我們要過緊日子。

　　提問：為什么各位專家沒有談歐洲？沒有天鵝嗎？

　　楊宇霆：你談一下歐洲情形，你對(duì)歐洲情況怎么看？歐洲黑天鵝來自什么地方？

　　Simon：我看一下不同可能性，這些可能性都不太可能形成黑天鵝情況。包括是不是通過一些挑戰(zhàn)等等，可能是15%，15%比例沒有上升為黑天鵝層次，三個(gè)15%才成為45%，這些零零碎碎在歐洲沒有辦法形成黑天鵝能級(jí)，所以在我來說歐洲看不到太多黑天鵝跡象。

　　另外，英國議會(huì)交易和議案可能會(huì)通過，通過是大概率事件。有沒有非交易脫歐，這也有可能，對(duì)于英國成本，這種沒有交易的裸脫鉤對(duì)英國成本是很高的。

　　提問：我有兩個(gè)問題，毀掉經(jīng)濟(jì)不是黑天鵝，而是灰犀牛，我們知道昨天是定向降準(zhǔn)，會(huì)不會(huì)貨幣政策一個(gè)轉(zhuǎn)向？美聯(lián)儲(chǔ)今年也有持續(xù)加息，中國經(jīng)濟(jì)也是預(yù)計(jì)有幾次降準(zhǔn)，這個(gè)利差會(huì)不會(huì)資本外逃有壓力？對(duì)人民幣造成壓力？會(huì)成為2019年灰犀牛事件嗎？除了剛才討論灰犀牛事件，2019年中國經(jīng)濟(jì)還會(huì)面臨什么灰犀牛風(fēng)險(xiǎn)？

　　徐高：資本外流看數(shù)據(jù)，我們估算資本流出規(guī)模，最近幾年最大峰值是2015年匯改之后。隨著人民幣跨境流動(dòng)管制加強(qiáng)，以及隨著人民幣匯率預(yù)期穩(wěn)定，資本流出壓力明顯減輕。2018年人民幣匯率，對(duì)于美元貶值了很多，貶值過程當(dāng)中無論是資本流出規(guī)模，還是貶值預(yù)期，實(shí)際上是相當(dāng)穩(wěn)定。現(xiàn)在人民幣不存在來自基本面貶值壓力。加上行政管制是比較有效，所以人民幣匯率沒有太大問題。至于其他方面，降準(zhǔn)方面，如果這兩個(gè)資本市場(chǎng)，國家和國家之間資本流動(dòng)沒有摩擦情況下，顯然國內(nèi)貨幣政策和國外貨幣政策，尤其是美國大國家央行是有一定聯(lián)動(dòng)性。但是事實(shí)上跨境資本流動(dòng)管制，把國家間資本流動(dòng)套利很強(qiáng)阻塞住了，可以算一下中美十年期國債收益率滾動(dòng)相關(guān)系數(shù)，過去是很高的。去年貿(mào)易開打這個(gè)相關(guān)變成負(fù)的，去年全年美國收益率向上，中國收益率向下。當(dāng)你打貿(mào)易戰(zhàn)，推進(jìn)中美脫鉤，這個(gè)脫鉤不僅僅表現(xiàn)經(jīng)濟(jì)層面，也在市場(chǎng)層面，隨著貿(mào)易戰(zhàn)推進(jìn)，美國收益率還是存在上行壓力，中國利率還有下行壓力，貨幣政策還可以保證一定寬松度。如果中國國內(nèi)政策完全調(diào)整過來，經(jīng)濟(jì)帶動(dòng)起來，使得中國融資需求起來，中國可能利率的底點(diǎn)就到了。

　　提問：我有一個(gè)問題向Simon提問，現(xiàn)在對(duì)于全球經(jīng)濟(jì)一體化，我們?cè)诎闹奘怯⒙?lián)邦國家體系，這一塊在澳洲持續(xù)關(guān)注，我們?cè)诎闹藓陀⒙?lián)邦是否可以持續(xù)加重或者是減持。

　　楊宇霆：如何看待澳大利亞情況？

　　Simon：澳大利亞并不是我非常關(guān)注的問題，經(jīng)濟(jì)如何來進(jìn)行平衡，中國重新平衡自己經(jīng)濟(jì)發(fā)展，問題就是我們?cè)谄胶饨?jīng)濟(jì)的時(shí)候，又不要看到經(jīng)濟(jì)下滑。澳大利亞框架有很好的投資，也有很好礦業(yè)投資，投資非常巨大，如果你去在過去看澳大利亞，我們可以看到一部分制造業(yè)，我們看到了整個(gè)澳大利亞經(jīng)濟(jì)是非常不錯(cuò)。但是它的礦業(yè)遭遇了一定的下滑，所以我們改變了經(jīng)濟(jì)這種情況。我覺得澳大利亞是一個(gè)非常好的例子，我們要重新來定位，來進(jìn)行調(diào)整，這是我對(duì)澳大利亞情況了解。

　　楊宇霆：我感謝今天各位專家時(shí)間和他們精辟洞見，今天提了很多黑天鵝和灰犀牛，有很多我們不可預(yù)見的事情。我們不能預(yù)見事情還是要小心謹(jǐn)慎，保護(hù)我們的投資或者是保護(hù)我們的企業(yè)。我在這里做一個(gè)首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家論壇理事，祝愿大家今年平平安安，不要看見黑天鵝。

　　主持人：不管灰犀牛還是黑天鵝，對(duì)于我們來說最好是隨時(shí)有一個(gè)清醒頭腦，準(zhǔn)備無形刀見鵝殺鵝，見牛擋牛。